Que signifie «  Keepwell  » en cas de défaut d’obligations chinoises

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Il s’agit d’un type de protection de crédit principalement observé sur le marché chinois de 885 milliards de dollars des obligations en dollars (celles vendues en dehors de la Chine continentale, libellées en dollars américains). La clause keepwell implique souvent l’engagement d’une société chinoise à maintenir solvable une filiale offshore qui émet les obligations – mais sans aucune garantie de paiement aux obligataires. (Les garanties réelles nécessitent une approbation réglementaire, mais pas les keepwells.) Les clauses incluent souvent un accord dans lequel la société mère achètera des participations ou des actifs dans la filiale offshore afin de gérer les paiements sur les billets à l’étranger, selon une analyse de Fitch Ratings. Les termes peuvent varier, avec différentes définitions de la valeur par défaut, des événements déclencheurs ou des actions que le fournisseur keepwell promet de prendre.

2. Combien y a-t-il?

Environ 119 milliards de dollars d’obligations offshore chinoises en circulation, soit environ 13% du total, ont la structure Keepwell, selon les données compilées par Bloomberg. Cela comprend quelque 25 milliards de dollars des sociétés immobilières chinoises, un secteur très risqué mais populaire. Un nombre record de billets assortis de telles dispositions a été émis en 2019 et le rythme est resté assez stable.

3. Pourquoi font-ils la une des journaux maintenant?

Les investisseurs réfléchissent aux pires scénarios pour China Huarong, dont les actions ont été suspendues le 1er avril après avoir déclaré que son auditeur avait besoin de plus de temps pour achever ses résultats financiers. Cela a inquiété les investisseurs de savoir s’ils seraient remboursés ou forcés de subir une perte et a provoqué une vente historique des obligations. La société est considérée comme de première qualité bien que ses obligations se négociaient à des niveaux indésirables à la mi-avril, en partie en raison de l’incertitude quant à la protection offerte par les clauses keepwell.

4. Qu’ont dit les tribunaux?

Début novembre, un tribunal de Chine continentale a reconnu pour la première fois les réclamations des créanciers sur les obligations offshore d’un défaillant chinois qui étaient adossées à une clause de réserve. L’ordonnance dans le cas de CEFC Shanghai International Group Ltd. pourrait servir de précédent à d’autres personnes vivant dans des détroits similaires, y compris à Peking University Founder Group Corp. Ce conglomérat tentaculaire avec des entreprises médicales et Internet est entré dans une restructuration de la dette dirigée par le tribunal en février 2020. A beaucoup d’obligations vendues par ses filiales à l’étranger avaient une provision de maintien, et les personnes qui les ont achetées cherchent maintenant à récupérer leur argent. Certains de ces détenteurs d’obligations ont intenté une action en justice à l’étranger après que l’administrateur de la restructuration de Founder Group a rejeté leurs demandes de reconnaissance des créances sur cinq obligations Keepwell en août.

Les entreprises chinoises ont commencé à utiliser la structure Keepwell à la fin de 2012 dans le but d’apaiser les inquiétudes des investisseurs étrangers inquiets quant à la solvabilité d’un émetteur d’obligations. Ils sont devenus de plus en plus populaires à mesure que les décideurs politiques de Pékin adoptaient une approche plus axée sur le marché des affaires et permettaient une augmentation des défauts de paiement des obligations de sociétés. En 2017, l’Administration d’État des changes, un organisme de réglementation du marché, a publié de nouvelles règles concernant les garanties qui ont permis aux entreprises nationales de ramener plus facilement des liquidités levées dans leur pays par le biais d’obligations offshore. Mais selon China International Capital Corporation, une banque d’investissement, certains émetteurs chinois sont restés fidèles à la structure du keepwell, car les règles régissant l’utilisation du produit sont plus flexibles et il y a encore moins d’approbations réglementaires requises.

(Une version antérieure a corrigé les chiffres sur l’axe Y du graphique)

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